Catégorie : Economie

  

 

Coface UK, la succursale au Royaume Uni de l’assureur-crédit Coface, a invité hier ses courtiers à une conférence de l’économiste Roger Martin-Fagg sur le thème « la situation économique maintenant et à trois ans ». L’intervenant prévoit une croissance en forme de « W », ce qui signifie une nouvelle plongée dans la récession en 2010 après un éphémère regain d’activité. 

La crise enclenchée en 2007 est avant tout bancaire. Les prêts consentis par les banques sont gagés sur la valeur des actifs financés. Quand leur valeur s’accroît, tout va bien ; les banques créent de la monnaie qui irrigue l’économie et permet la croissance. Quand elle décroît, les banques doivent constater leurs pertes potentielles en constituant des provisions qui réduisent leurs capitaux propres. Comme les prêts qu’elles peuvent consentir sont proportionnels à ces capitaux propres, elles réduisent leurs crédits à l’économie et donc la monnaie en circulation.

Aux Etats Unis et en Europe, les banques centrales ont réagi en mettant des milliards de dollars, d’euros ou de sterlings à disposition des banques à des taux d’intérêt historiquement bas. Mais, dit Martin-Fagg, les autorités sont actuellement incapables de localiser ces sommes faramineuses. Elles ont probablement été investies sur les marchés financiers, et non prêtées aux entreprises ou aux acquéreurs de logements.

L’intervention des banques centrales a toutefois arrêté la chute libre commencée en septembre 2008 avec la faillite de Lehman Brothers. Le fond a été touché en Europe à partir du printemps 2009. Les entreprises commencent à reconstituer leurs stocks, ce qui soutient de nouveau l’activité. Mais l’embellie va-t-elle durer ?

Roger Martin-Fagg prévoit un retour de la récession vers l’été 2010. Plusieurs facteurs pèseront dans ce sens. Les prix de l’immobilier devraient continuer de baisser, et les banques, dans un mouvement de peur grégaire, devraient constituer de nouvelles provisions et diminuer encore davantage leurs crédits. Le chômage devrait s’aggraver et accentuer le mouvement vers l’épargne au détriment de la consommation. Les Etats vont commencer à s’attaquer aux déficits publics et à réduire leur endettement.

Ces sombres prévisions concernent au premier chef la Grande Bretagne, mais s’appliquent peut-être davantage encore l’Europe continentale dont la monnaie, l’Euro, est de plus en plus achetée par la Chine et les pays pétroliers soucieux de diversifier leurs réserves, et dont le taux de change décourage les exportateurs. Elles ne sont toutefois pas partagées par la majorité des économistes, dont ceux de Coface, qui prévoient plutôt une croissance en forme de « L », c’est-à-dire un long palier de plusieurs années, après la chute libre et avant une vraie reprise.

Entre les tenants du « W » et ceux du « L », ce n’est pourtant qu’une question de nuance. Le temps de l’endettement pour consommer est arrivé à son terme. Il nous faut apprendre à vivre autrement, à respecter l’environnement et à trouver le bonheur dans la rencontre plus que dans l’achat.

 

Le Rapport d’Adair Turner, président de la Financial Services Authority à Londres, rédigé en mars 2009 sur la crise financière internationale est une merveille de clarté et de pédagogie. Il cite un passage du rapport du FMI sur la stabilité financière mondiale d’avril 2006 : « on reconnait de plus en plus que la dispersion du risque de crédit par les banques auprès d’un groupe d’investisseurs plus large et plus diversifié, plutôt que de conserver ces risques dans leur bilan, a contribué à rendre le système bancaire et l’ensemble du système financier plus résilients. On peut se rendre compte de cette résilience par la réduction du nombre de faillites bancaires et le niveau plus consistent des réserves bancaires. En conséquence, les banques commerciales sont probablement moins vulnérables aujourd’hui à des chocs économiques ou de crédit. » 

Qu’est-ce qui a mal tourné ? demande le rapport.  

Au départ, il y a une explosion des déséquilibres macro-économiques mondiaux, principalement le financement massif des déficits des pays occidentaux par des pays tels que la Chine qui ont un fort taux d’épargne. La baisse des taux d’intérêt sur les obligations sans risques qui s’ensuivit entraina une « féroce recherche de rendements ». L’innovation financière vint alors au secours des rendements. Il s’agit principalement de la « titrisation », technique qui consiste à découper un risque en tranches, à le structurer dans un produit financier incorporant des risques de qualité différente et à vendre ce produit à des investisseurs. Théoriquement, la titrisation permet d’éviter par exemple qu’une banque régionale soit exagérément exposée au risque d’une récession de l’économie locale : elle peut céder une partie de ses risques à d’autres banques dont le portefeuille est mieux diversifié. 

Le problème est que les produits financiers se sont développés en grande partie hors du bilan des banques et du contrôle des superviseurs. Les produits hors-bilan représentaient en moyenne 20 fois les capitaux des banques en 2000, et 30 fois en 2008. Les banquiers avaient une confiance aveugle dans les mathématiques financières et pensaient qu’elles leur permettaient de bien cerner la « valeur à risque ». Mais l’usage simultané de modèles similaires par tous les acteurs du marché contenait en soi un risque de sur-réaction : lorsque le modèle indique un seuil d’alerte, tous se précipitent pour vendre au même moment et un vertigineux cycle vicieux d’enclenche.  

Le Rapport Turner contient un chapitre sur des sujets théoriques fondamentaux qui résonne curieusement avec les interrogations que nous portions dans l’après-68 à la Faculté de Sciences Economiques. Le fait qu’un marché soit efficace ne veut pas dire qu’il est rationnel : l’efficacité n’exclut pas des mouvements grégaires avec des effets désastreux. La rationalité individuelle n’assure pas la rationalité collective. Le comportement individuel n’est pas entièrement rationnel : certaines décisions sont enracinées dans la partie irrationnelle du cerveau. La foi aveugle dans le marché a empêché la mise en place de régulations efficaces. 

Des extrémistes de la droite américaine avaient reproché à George W. Bush d’être devenu « socialiste » pour avoir approuvé le plan Paulson de quasi nationalisation des banques. Le coût du sauvetage des banques américaines est actuellement estimé à 11.600 milliards de dollars. A titre de comparaison, le New Deal avait couté 500 milliards de dollars d’aujourd’hui, le plan Marshall 115 milliards et la conquête de la lune 237 milliards. La crise du capitalisme a atteint des proportions gigantesques, au point de contraindre à l’humilité ses plus ardents thuriféraires. 

 Dans son édition du 3 septembre, Le Monde a publié un article de Yves Eudes intitulé Les « geeks » à la conquête de Wall Street, les « geeks » étant des mordus de nouvelles technologies qui conçoivent des logiciels automatisant les transactions boursières.

« Depuis l’informatisation complète des transactions boursières, l’arme suprême des spéculateurs est la vitesse. Les programmes d’achat et de vente ultrarapides, basés sur des algorithmes toujours plus complexes et tournant sur des ordinateurs toujours plus puissants, sont devenus des outils décisifs. On assiste à une féroce course à l’armement entre opérateurs. En 2008, plus du quart des transactions boursières aux Etats-Unis ont été réalisées grâce à des algorithmes. Le temps de latence (délai entre l’émission d’un ordre et sa réalisation) est de l’ordre de la milliseconde, et les profits ainsi réalisés se chiffrent en milliards de dollars par an.

Les superordinateurs scannent des dizaines de plates-formes en quelques millisecondes, pour détecter les tendances du marché, puis passent des ordres à la vitesse de la lumière, laissant sur place les investisseurs traditionnels, beaucoup plus lents.

Ils peuvent aussi détecter le cours plafond fixé par un acheteur (prix au-dessus duquel il arrête d’acheter un titre). Aussitôt ils raflent toutes les actions disponibles avant que l’acteur légitime ait eu le temps d’agir, et les lui revendent plus cher, généralement au cours maximal – c’est-à-dire un centime en dessous de son plafond ».

L’accès à l’information cruciale avant les concurrents a toujours été l’arme des spéculateurs, bien avant l’informatique. Dans les années soixante dix, une banque connectée par télex à un bon réseau d’informateurs pouvait connaître avant les autres un mouvement social dans les mines d’or sud-africaines ou le gel sur des plantations brésiliennes de café et placer d’énormes et judicieux ordres d’achats ou de ventes. L’avantage sur les concurrents était de quelques heures ou quelques minutes.

L’avantage se chiffre donc maintenant en millisecondes. Mais il y a plus : les logiciels recueillent des milliards de données sur les comportements des marchés et des concurrents et les modélisent, de sorte qu’avant même qu’un événement boursier soit connu, l’enchainement des événements à venir est écrite. Non seulement les logiciels écrasent le temps à l’échelle de la milliseconde, mais ils réussissent à remonter le temps !

Une critique faite à ces systèmes est la concurrence déloyale, voire le délit d’initié, puisque les superordinateurs réussissent à « lire » la stratégie des concurrents. En réalité, l’intelligence économique est la base de la stratégie de toute entreprise : il s’agit de comprendre où sont les concurrents et où ils vont pour prendre soi-même les bonnes décisions. Que l’échelle de temps soit la milliseconde ou l’année ne change rien sur le fond.

Le problème, déjà identifié lors de la crise boursière de 1987, est que la mise en place de systèmes de décision automatiques mettant en mouvement des milliards de dollars, représentent un danger pour la stabilité du système financier. Le rapport publié en mars 2009 par le président de la Financial Services Authority, Lord Turner, l’indiquait clairement : «l’efficience du marché m’implique pas la rationalité du marché (…). Les politiques doivent reconnaître que tous les marchés opérés sur un mode liquide sont capables d’agir irrationnellement et sont exposés à des effets de troupeau auto-entretenus et d’emballement ».

Comment mettre en place une régulation efficace ? Faut-il interdire les plateformes de transactions à haute fréquence ? Ou bien créer artificiellement des « frottements » qui dissuadent les « allers et retour » à la vitesse de la lumière et obligent les marchés à se tenir plus proches de l’économie réelle et de ses rythmes ? A cet égard, l’idée d’instaurer, ou de restaurer, au niveau international, l’impôt de bourse, est intéressante. Elle aurait entre autres avantages de faire contribuer le secteur financier aux déficits publics que son sauvetage a dramatiquement creusés.

En 1837, Victor Hugo prit pour la première fois de sa vie le train, entre Anvers et Bruxelles, une heure vingt cinq pour cinquante kilomètres. Emerveillé, il écrivit : « la rapidité est inouïe » (Jean-Marc Hovasse, Victor Hugo, tome 1, Fayard 2001). La vitesse est, décidément, une grandeur relative.

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